【中银宏观：7月经济数据点评】内需偏弱叠加天气扰动影响经济数据

7月经济数据整体延续了生产好于内需的趋势；工业增加值同比增速小幅超预期，主要受到高技术产业和制造业投资增速较好的提振，但上游行业工业增加值同比增速回落较为普遍；社零增速低于预期，且限额以上社零数据走势疲弱，关注居民消费的价格弹性可能走高；固投增速下行幅度超预期，主要是受天气影响下基建投资增速较6月走低的影响；房地产销售累计同比增速持续小幅上行。

7月工业增加值同比增长5.1%，从行业分类来看，1-7月采矿业工业增加值累计同比增速2.8%，制造业累计同比增速6.3%，公用事业累计同比增速5.7%，高技术产业累计同比增速8.9%。

7月社零同比增长2.7%，除汽车以外的消费品零售额同比增长3.6%。7月限额以上企业商品零售总额同比增速持平，较6月上升1.0个百分点，必需品消费增速表现较好，有价格因素的正面影响。

1-7月固定资产投资增速为3.6%，1-7月民间固定资产投资增速持平，扣除房地产开发投资，民间投资增长6.5%。制造业投资1-7月累计同比增长9.3%，基建投资累计同比增长4.9%，地产投资累计同比下降10.2%。

1-7月商品房销售面积同比下降18.6%，商品房销售额累计同比下降24.3%。1-7月房地产开发资金来源累计同比增速下降21.3%，房地产固投资金来源增速连续四个月上升，从当月情况看，来自个人的资金增速明显好转，特别是定金及预收款。

7月生产强于内需的格局延续，但意外的扰动因素出现。7月经济数据表现整体偏弱，其中工业增加值当月同比增速表现相对较好，略超市场预期，社零当月同比在较低的基数水平下增速依然偏弱，固定资产投资增速放缓的幅度较此前小幅加大。综合来看，制造业在生产和投资方面的平稳增长依然是带动经济稳增长的最主要动力，同时以社零、房地产为代表的内需偏弱，仍是拖累经济增长的主要问题所在。虽然7月国内经济趋势较此前没有明显变化，但出现两个值得关注的变化：一是天气异常对经济的扰动，已经体现在7月的食品价格同比增速超预期、生产资料价格环比增速偏弱、上游周期品工业增加值同比增速走低、以及基建投资增速低于预期等方面，考虑到8月仍有高温和强降水，三季度内不排除天气扰动因素继续影响经济数据同比表现；二是消费方面，社零数据和限额以上企业消费品零售数据走势的分化，2024年5月二者增速差仅为0.3个百分点，6月和7月二者增速差分别扩大到2.6个百分点和2.8个百分点，我们认为可能是居民消费的价格弹性加大的影响，建议关注限额以上企业经营情况。

短期内扩内需的重点或在提高政策落地效率。目前已经出台的扩内需政策重点，一是大规模设备更新和消费品以旧换新的相关政策，二是稳定房地产投资和销售的相关政策，此外稳增长的宏观政策还有政府债发行速度加快、央行7月下调公开市场7天期逆回购操作利率0.1个百分点等，短期内宏观政策加码的可能或集中在市场对降准的预期。我们预计在11月政治局会议之前，或难有新增的稳增长政策工具出台，稳经济的重点主要在于提高已出台的宏观政策落地的效率，也即制造业和基建投资对经济增速的托底，以及减小房地产投资增速持续疲弱对经济的拖累。

风险提示：全球通胀回落偏慢；美国经济金融基本面存在不确定性；国际局势复杂化。

7月工业增加值同比增速略高于预期

7月工业增加值同比增速较6月继续小幅下降。7月工业增加值同比增长5.1%，较6月下降0.2个百分点，较去年同期上升1.4个百分点，略高于万得一致预期同比增速5.0%。7月工业增加值同比增速小幅超预期，表明生产端较强的特点仍在延续，但另一方面7月制造业PMI生产指数回落至50.1%，表明生产端增长同样也存在一定压力。

7月工业增加值同比增速受高技术产业提振明显。从环比增速来看，7月工业增加值环比增长0.35%，较2016年-2019年同期平均环比增速水平0.43%偏低，较6月的0.42%也有所下滑，但较2023年同期的0.13%有显著提高。从行业分类来看，1-7月采矿业工业增加值累计同比增速2.8%，制造业累计同比增速6.3%，公用事业累计同比增速5.7%，高技术产业累计同比增速8.9%。根据统计局数据，从企业类型来看，1-7月私企工业增加值同比增长5.6%，国企工业增加值同比增速4.4%，股份制企业同比增速6.3%，外企同比增速4.3%。与1-6月相比，采矿业和高技术产业工业增加值累计同比上升，外企工业增加值累计同比持平，公共事业、制造业、国企和股份制企业工业增加值累计同比增速有所下降。7月工业增加值当月同比增速较6月增速分化的情况进一步延续，其中外企当月工业增加值同比增速上行1.3个百分点，搞技术产业当月同比增速上行1.2个百分点，是拉动工业增加值当月增速超预期的主要因素，制造业当月工业增加值同比增速小幅下降0.2个百分点，但累计同比增速仍在较高水平，7月公共事业当月工业增加值同比增速较6月下降0.8个百分点，回落幅度较大，关注气候条件波动可能对生产端产生的扰动。

7月下游行业工业增加值同比增速上行相对显著。上游行业方面，1-7月化学原料和化学制品制造业增加值累计同比增长10.2%，非金属矿物制品业增加值累计同比下0.3%，黑色金属冶炼和压延加工业增加值累计同比增长3.9%，有色金属冶炼和压延加工业增加值累计同比增长10.8%，从当月增速看，7月上游行业工业增加值同比增速均较6月有不同程度下行，其中黑色金属增速下行4.8个百分点，非金属矿物行业下行2.5个百分点，当月同比增速均落入负增长区间。中游行业方面，通用设备制造业增加值累计同比增长2.9%，专用设备制造业增加值累计同比增长2.2%，汽车制造业增加值累计同比增长9.0%，电气机械和器材制造业增加值累计同比增长4.5%，计算机、通信和其他电子设备制造业增加值累计同比增长13.4%，中游行业工业增加值累计同比增速较1-6月下降的是汽车和电气设备，当月增加值同比增速上行的仅有计算机行业。下游行业方面，食品制造业增加值累计同比增长5.6%，纺织业增加值累计同比增长5.4%，医药制造业增加值累计同比上升1.9%，下游行业当月工业增加值增速上升的是食品和纺织，下降的是医药。整体来看，7月下游行业工业增加值同比增速表现更好，上游行业增加值同比增速下行情况比较普遍，从PPI同比增速偏弱的情况看，关注生产端对大宗原材料类产品的需求可能走弱的情况。

社零增速继续低于市场预期

7月社零增速反弹但增速仍低于市场预期。7月社零同比增长2.7%，较6月上升0.7个百分点，其中，除汽车以外的消费品零售额同比增长3.6%，较6月上升0.6个百分点，服务消费累计同比增长7.2%，较1-6月下降0.3个百分点。7月社零同比增速较6月上行有基数较低的影响，环比增长0.35%，较6月的环比增速-0.1%显著回升，一定程度上受到暑期出游消费需求的提振。

关注限额以上消费同比增速疲弱。根据统计局数据，1-7月餐饮消费同比增长7.1%，较1-6月下降0.8个百分点，限额以上餐饮消费累计同比增长4.6%，较1-6月下降1.0个百分点；1-7月商品消费同比增速3.1%，较1-6月下降0.1个百分点，限额以上商品消费累计同比增速2.5%，较1-6月下降0.4个百分点。1-7月限额以上企业消费品零售总额累计同比增长2.7%，餐饮和服务拉动消费的特征延续，商品消费延续下滑，服务消费增速快速回落，需要关注的是，7月社零和限额以上社零数据下滑幅度的分化，限额以上数据表现更加疲弱，综合考虑社零数据的统计特点和2024年以来社零环比增速的下调情况，预计年内社零同比增速或仍将承压。1-7月网上零售额占比为30.6%，较1-6月上升0.5个百分点，较去年同期下降0.8个百分点，网上商品和服务零售额累计同比增速为9.5%，增速较1-6月下降0.3个百分点。

必需品消费增速表现较好，有价格因素的正面影响。从同比增速来看，7月限额以上企业商品零售总额同比增速持平，较6月上升1.0个百分点，同比增速较高的细分行业包括通讯器材、粮油食品和饮料类等，同比增速下降幅度较大的是金银珠宝、化妆品和服装鞋帽等。与6月相比，增速上升的有通讯器材、化妆品和办公用品等，增速下降较多的有金银珠宝、烟酒和服装鞋帽等。与1-6月相比，1-7月累计同比增速较高的细分行业包括通讯器材、粮油食品和烟酒等，累计同比增速下降的是文化办公用品、汽车、建筑装潢和金银珠宝；累计同比增速较1-6月上升的仅有文化办公用品、中西药品和通讯器材，增速下降较多的是烟酒、金银珠宝、家用电器和服装鞋帽等。7月限额以上消费品社零增速延续疲弱，受暑期出游需求影响，通信工具消费同比增速较6月上升，受大规模设备更新刺激影响，家电消费增速上行，但综合来看，增速较高的还是必需消费品，房地产后周期消费品消费增速依然偏弱。

固定资产投资增速下行幅度超预期

固投增速回落幅度加大，主要受基建投资影响。1-7月固定资产投资增速为3.6%，较1-6月下降0.3个百分点，1-7月民间固定资产投资增速持平，较1-6月下降0.1个百分点，根据统计局数据，扣除房地产开发投资，民间投资增长6.5%。从分行业情况看，房地产固投依然是拖累固定资产投资增速最大的分项，从累计同比增速边际变化看，对7月固投增速低于预期影响较大的是基建投资增速回落。

房地产投资同比增速仍在上行通道中，7月天气因素或是影响基建投资的主要原因。分类别看，制造业投资1-7月累计同比增长9.3%，基建投资累计同比增长4.9%，地产投资累计同比下降10.2%。根据统计局数据，从产业分类来看，第一产业累计同比增长3.3%，第二产业累计同比增长12.5%，第三产业累计同比增速下降0.7%；从地区来看，东部累计同比增长3.2%，中部增长4.5%，西部增长0.3%，东北增长2.6%；从企业类型来看，内资企业累计同比增长3.4%，国企同比增长6.3%，外资企业下降15.2%。从计算当月同比增速看，7月制造业固投增长8.3%，较6月下降1.0个百分点，基建固投增长2.0%，较6月下降2.6个百分点，房地产固投增速下降8.9%，较6月下降1.5个百分点。7月制造业固定资产投资增速仍在较高水平，基建投资增速较6月下滑幅度较明显，但政府债券发行量较去年同期保持多增，我们认为全国范围内气候异常情况在7月继续拖累基建投资，一方面天气的影响可能在8月继续拖累基建投资增速，另一方面随着政府债发行多增，基建投资增速仍将整体保持平稳；房地产固投方面，自2023年12月房地产固投当月同比增速触底之后，房地产投资整体处于上行趋势当中，虽然2024年6月和7月计算当月投资增速连续两个月下滑，但预计宏观政策当前稳地产的决心没有变化。年内仍需关注房地产投资累计同比增速上行的拐点。

1-7月新开工累计同比增速延续上行，商业地产累计投资增速边际上升。1-7月房地产投资累计同比增速下降10.2%，较1-6月下行0.1个百分点。其中东部地区累计同比下降8.9%、中部地区累计同比下降10.9%、西部地区累计同比下降12.0%。根据统计局数据，从房地产分类来看，住宅投资增速下降10.6%，办公楼投资增速下降5.7%，商业地产投资增速下降12.8%。1-7月房地产新开工面积累计同比下降23.2%，施工面积同比下降12.1%，竣工面积同比下降21.8%。1-7月房地产投资出现边际向好迹象的是新开工累计同比增速和商业地产投资累计同比增速。

商品房销售额和销售面积累计同比增速继续上行。1-7月商品房销售面积同比下降18.6%，商品房销售额累计同比下降24.3%。1-7月商品房待售面积同比增长14.5%，其中住宅面积同比增长22.5%，办公楼同比增长10.1%，商业地产同比增长1.7%。从房地产投资资金来源看，1-7月国内贷款占比14.9%，较1-6月下降0.4个百分点，个人按揭贷款占比14.1%，较1-6月下降0.3个百分点，定金预收款占比30.2%，较1-3月上升0.3个百分点，自筹资金占比35.6%，较1-6月上升0.4个百分点。从增速看，1-7月房地产开发资金来源累计同比增速下降21.3%，其中国内贷款资金来源增速下降6.3%，定金和预收款增速下降31.7%，按揭贷款资金来源增速下降37.3%。房地产固投资金来源增速连续四个月上升，从当月情况看，来自个人的资金增速明显好转，特别是定金及预收款。