敬汉卿

来源：市场资讯

来源：国盛证券．熊园团队

作者：

国盛证券首席经济学家，熊园 博士

国盛证券宏观分析师，穆仁文

事件：2024年10月新增人民币贷款5000亿，预期6093亿，去年同期7384亿；新增社融1.4万亿，预期1.44万亿，去年同期1.84万亿；存量社融增速7.8%，前值8%；M2同比7.5%，预期7.0%，前值6.8%；M1同比-6.1%，前值-7.4%。

核心观点：受近期稳地产等一批增量政策带动，10月信贷社融数据可谓出现了难得的改善，总体有喜有忧、喜大于忧：喜在，居民贷款同比再度转为多增、是今年2月以来首次，居民短期贷款和中长期贷款同比均转为多增， M1、M2增速双双改善，企业票据冲量特征缓解，财政投放加快等；忧在，企业中长期贷款连续8个月同比少增、社融增速续创新低，本质还是需求不足。往后看，继续提示：当前政策的底层逻辑已转变，尤其是中央加杠杆的想象空间明显打开。具体到货币端，大方向将延续宽松，年内很可能降准，快的话明年1月降息。

1、整体看，10月信贷社融规模低于预期、也低于季节性，但结构明显好转，尤其是居民贷款时隔8个月再度转为同比多增，M1、M2增速也明显好转。

2、往后看，继续提示：当前政策的底层逻辑已经转变，尤其是中央加杠杆的想象空间明显打开，货币大方向将延续宽松。

>9.24一揽子金融政策、9.26政治局会议、10.12财政部发布会、11.8人大常委会发布会后，一系列政策加快落地，既有着眼当下的政策、也有立足长远的制度安排，指向当前政策的底层逻辑已经转变，尤其是中央加杠杆的空间明显打开。

>具体到货币端，央行正接近直接“下场”，中国版量化宽松正在路上。操作上，年内降准仍有可能，主要旨在置换MLF、配合财政化债等；降息方面，11.8央行Q3货政报告强调要“把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量”，指向后续降息仍可期，快的话有望明年1月。

3、短期看，有4点关注：

>年内仍有可能降准，明年一季度可能进一步降息；

>12月政治局会议和中央经济工作会议，对明年经济、政策的定调；

>财政加码后，宽信用推进情况、挖掘机等实物工作量形成情况；

>稳地产的落地效果，尤其是房价、商品房销售的实际走势。

正文如下：

1、新增信贷规模低于预期、也低于季节性，但结构有所好转、尤其是居民端。具体来看，居民贷款同比转为多增，是今年2月以来首次，居民短期贷款同比转为多增，指向补贴政策等刺激下消费有所好转，中长期贷款同比也转为多增，与同期地产销售好转表现一致；企业中长期贷款延续少增，企业投资意愿仍然偏弱，后续伴随专项债落地可能有所好转，冲量特征缓解，票据、短贷同比均少增。

>总量看，10月新增信贷5000亿，同比少增2384亿，低于预期（市场预期6093亿），也低于季节性（近三年同期均值7266亿）。其中，居民贷款增加1600亿，同比多增1946亿，此前已连续8个月同比少增；企业贷款增加1300亿，同比少增3863亿，连续6个月同比少增；非银贷款1100亿，同比少增988亿。

>居民贷款好于季节性，居民短期贷款同比转为多增，指向补贴政策等刺激下消费有所好转，中长期贷款同比也转为多增，与同期地产销售好转表现一致。10月居民短期贷款增加490亿，同比多增1543亿，是今年2月以来首次转为同比多增，指向居民消费可能边际好转，可能与消费补贴、双十一活动等有关；居民中长期贷款新增1100亿，同比多增393亿，与同期房地产销售表现一致（10月30大中城商品房销售面积降幅收窄至-3.8%，13城二手房销售面积同比11.5%、较9月也明显改善）。后续存量房贷利率调降政策落地，居民提前还贷情况可能好转，居民中长期贷款可能阶段性企稳，也有助于居民消费的改善。

>企业中长期贷款延续少增，企业投资意愿仍然偏弱，后续伴随专项债落地可能有所好转，冲量特征缓解，票据、短贷同比均少增。10月企业短期贷款减少1900亿，同比多减130亿；中长期贷款增加1700亿，同比少增2128亿、已连续8个月同比少增，企业投资意愿仍偏弱，后续伴随专项债落地加快，相关配套融资可能有所好转；票据融资1694亿，同比少增1482亿，冲量特征好转。

2、新增社融规模低于预期、也低于季节性，政府债券、表外融资是主要拖累，存量社融增速较上月回落0.2个百分点至7.8%。

>总量看，10月新增社融1.4万亿，同比少增4483亿，略低于预期（市场预期1.44万亿），也略低于季节性（近三年同期均值1.46万亿），存量社融增速较上月进一步回落0.2个百分点至7.8%，续创历史最低水平。

>结构看，10月社融口径的人民币贷款新增2988亿，同比少增1849亿；政府债券新增1.05万亿，同比大幅少增5142亿，是社融的主要拖累项，主要与去年10月开始发行特殊再融资债有关（去年10月发行特殊再融资债1.01万亿）；企业债券融资新增1015亿，同比少增163亿；表外融资减少1443亿，同比少减1129亿，未贴现银行承兑汇票同比少减是主要拉动，可能与冲量需求下降有关。

3、M1增速环比改善、是今年2月以来首次，可能与房地产市场好转、专项债落地加快有关；M2增速较上月也有所抬升，财政支出加快可能是主要拉动。

>10月M1同比-6.1%，降幅较上月大幅收窄1.3个百分点，是2月以来首次环比改善，可能与房地产市场好转、专项债加快落地等因素有关；M2增速同比7.5%、也较上月抬升0.7个百分点，财政支出加快可能是主要拉动。存款端，10月存款新增6000亿，同比少增446亿。其中，财政存款增加5953亿，同比大幅少增7748亿，指向财政支出明显加快。

风险提示：政策力度超预期，地方债务风险演化超预期，外部环境超预期等。