大河财立方

文：任泽平团队

核心观点

8月社融规模新增3.03万亿元，前值7742亿元，同比增速8.1%，前值8.2%。8月新增人民币贷款1.04万亿元，前值-808亿元。8月M2同比增长6.3%，前值6.3%；M1同比增长-7.3%，前值-6.6%。

8月金融数据反映，当前居民和企业仍在去杠杆，企业不愿意贷款，居民预防式储蓄，经济活跃度较低。社融增速放缓，主要靠政府债支撑；信贷结构延续不佳，主要靠表内票据融资。但企业经营活力下降也会传导至票据端，开票速度不及贴现速度，难以持续为银行冲贷输送弹药。值得关注的是，央行首次同步发布官方解读，释放积极信号，稳定市场预期。一是总量发力仍有空间，降准可能快于降息。央行表示“未来货币政策将更加灵活适度、精准有效，加大调控力度”，指向总量政策仍会发力，结合近期相关负责人表态“降准还有一定空间，存贷款利率进一步下行面临一定约束”，四季度是MLF到期高峰期，央行通过降准对冲流动性缺口的意愿更高。二是降低存量房贷利率或有希望。近期降低存量房贷呼声再起，根据央行2023Q4货币政策执行报告，2023年调整后存量加权平均利率已降至4.27%，但仍高于2024Q2新增房贷加权平均利率3.45%约82个bp。如能降低存量房贷利率，将大大减轻居民负担，提振市场信心。此次，央行表示“进一步降低企业融资和居民信贷成本”，降低存量房贷仍是非常必要的，考虑到银行净息差和金融系统安全，本轮可能分多步走，先小幅调降。三是要阻挡通缩陷阱和经济持续下滑。稳经济不能只靠货币政策发力，存在流动性陷阱约束，关键是要从根本上修复资产负债表、提振信心。央行提到“促进消费与投资并重，并更加注重消费”、“支持积极的财政政策更好发力见效”、“淘汰落后产能，促进产业升级”，期待政策转向，加大力度。四是当前的首要任务是全力拼经济，提高有效需求、提振信心，尊重规律，从善如流，反应社会呼声。从经济学上，提振信心最简单有效的办法还是“新”一轮经济刺激，即通过财政扩张，配合货币宽松，扩大需求，带动就业，拉动经济增长，提振居民和企业信心。立竿见影，古今中外均被验证有效。

正文

1 2024年8月金融数据呈现以下特点：

1） 社融增速放缓，主要靠政府债支撑。8月存量社融同比增长8.1%，较上月下降0.1个百分点。新增社会融资规模30298亿元，同比少增981亿元，结构上主要靠政府债支撑。

2） 信贷增速持续放缓，除票据融资外，均为拖累。金融机构口径信贷增速8.5%，较上月下降0.2个百分点。企业和居民信贷均少增，结构不佳。

3） M2增速持平，M1继续下探。M2增速6.3%，较上月持平；M1增速-7.3%，较上月继续下降0.7个百分点，连续五个月负增长。M2-M1剪刀差继续走阔。

4） 展望未来， 降低存量房贷利率、降息降准仍有必要。一是经济有效需求不足、物价低迷、信贷收缩，居民企业降杠杆，只靠经济自身难以走出负向循环，政策提振是当务之急；二是八九月政策债发行加快、MLF到期量增多，存在补充流动性必要；三是全球开启降息潮，8月中旬以来，人民币持续升值，稳汇率对我国货币政策的掣肘在减弱，瑞士、瑞典、加拿大、英央行、欧央行等主要国家已经降息，美联储9月降息概率较大。近日央行货币政策司司长表示，目前金融机构的平均法定存款准备金率大约为7%，还有一定空间。

如果能够从善如流，回应社会呼声，推出大规模经济刺激计划，加强对民营经济的保护，则我们的经济大有希望，信心比黄金重要。

2 社融增速放缓，政府债是主要支撑

社融增速放缓0.1个百分点。8月存量社融规模398.56万亿元，同比增长8.10%，增速较上月下降0.1个百分点。新增社会融资规模30298亿元，较同期少增981亿元。社融增速重回6月创下的历史最低位，显示实体经济融资需求不足。

结构上，政府债是主要支撑。

1） 表内信贷多减。8月社融口径新增人民币贷款10441亿元，同比少增2971亿元。

2） 表外融资少减。8月表外融资增加1161亿元，同比多增156亿元。其中，未贴现票据增加651亿元，同比少增478亿元。8月6M国股转贴利率降至0.96%，处于今年以来低位，反映票据冲量意愿依旧强烈。7月信托贷款增加484亿元，同比多增705亿元；7月新增委托贷款增加26亿元，同比少增71亿元。

3） 政府债券多增。8月政府债券净融资增加16130亿元，同比多增4371亿元。专项债使用范围拓宽，加速政府债发行放量，截至9月13日，新增专项债进度升至71%，较8月13日上升21个百分点。后续专项债加速和超长期国债落地，财政发力支撑社融恢复。

4） 直接融资多增。直接融资增加1823亿元，同比少增2001亿元。企业债券净融资1692亿元，同比少增1096亿元。8月信用债净融资规模提高，在债券利率低位优势下延续增长趋势，产业债净融资额稍有回落，城投债净融资转负。8月新增股票融资131亿元，同比少增905亿元，资本市场面临基本面乏力、交易量下滑问题，A股重回低位，期待财政刺激效果发力带动资本市场活力。

3 信贷增速回落，企业和居民融资需求不振8月金融机构口径信贷余额同比增速8.5%，较上月下降0.2个百分点，新增人民币贷款9000亿元，同比少增4600亿元。企业贷款少增，其中企业短贷多减，中长贷少增，票据多增，信贷结构不佳。8月新增企业贷款8400亿元，同比少增1088亿元。企业短贷减少1900亿元，同比多减1499亿元；新增企业中长期贷款4900亿元，同比少增1544亿元。8月制造业PMI为49.1%，位于荣枯线下，较上月下降0.3个百分点，继续处于收缩区间，企业融资需求偏弱。新增票据融资5451亿元，同比多增1979亿元，一方面反映银行以票冲贷，另一方面，表内票据明显强于表外，若放任企业经营活力下降，开票速度不及贴现速度，未来连以票冲贷难以持续。居民短贷和中长贷均少增。8月新增居民贷款1900亿元，同比少增2022亿元。新增短期贷款716亿元，同比少增1604亿元。随着对未来就业和收入预期走弱以及财富效应消退，居民更倾向于修复资产负债表，消费不振，居民短贷量缩价减。新增居民中长期贷款1200亿元，同比少增402亿元。房地产市场自517新政以来，经历了6-7月脉冲式回暖后，7、8月以来房地产成交明显有所回落、新房提振效果有限。8月30大中城市商品房成交面积同比-24.3%。近期存量房贷利率下调预期再起，若存量贷款利率下调，将减少提前偿还存量贷款现象。

4 M2增速持平，M1增速连续5个月创历史新低，M2与M1剪刀差进一步走扩8月M2同比增速6.3%，与上月持平。从结构来看，1）企业存款增加3500亿元，同比少增5390亿元。居民存款增加7100亿元，同比少增777亿元。受7月存款利率下调影响，居民存款向理财转移情况加剧。2）财政存款新增5587亿元，同比多增5675亿元。今年地方债整体发行节奏后移，8月地方债发行明显提速，单月发行量创年内新高，带动财政存款同比多增。3）非银存款增加6300亿元，同比大幅多增13622亿元。存款“脱媒”现象仍在延续，资金抱团债基、货基，非银资金相对充裕。8月M1同比增速-7.3%，再创历史新低，较上月下降0.7个百分点。金融“挤水分”、整顿存款“手工补息”影响仍存在，但降幅连续5个月持续扩大，说明资金活化程度降低，信用收缩加速。M2与M1剪刀差进一步走扩至13.6%，达今年以来最高值。企业和居民信心不足，实体经济活力下降。