中信证券： 行情大拐点

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政策信号出现重大变化，市场预期大逆转，就像一场突如其来的风暴，席卷了整个金融市场。

一、政策与价格信号：惊喜连连，拐点将至

1. 超预期的政策表态

• 9 月末，货币工具创新和政治局会议对地产的表态，让市场大吃一惊。货币政策方面，罕见的广泛降息，再加上央行推出的抵押品互换便利工具以及股票回购、增持专项再贷款，就像是给投资者送上了一份“看跌期权保护大礼包”，让大家对市场底充满信心。

• 政治局会议在 9 月分析研究经济形势，这可不多见，充分显示出决策层对加大宏观调控力度、加强逆周期调节的高度重视。尤其是首次提出促进房地产市场“止跌回稳”，还明确把减少供给作为调控手段之一，这可是房地产政策的重大转变。

2. 财政政策的新方向

• 虽然短期内增量财政政策的规模可能相对温和，但使用方向却有了明显扩容。后续财政政策的重心可能会向惠民生、促消费倾斜，这样的转变能提升财政稳增长的效率。

• 未来财政政策的发力点可能会从过去的基建、产业补贴，转向补贴低收入群体、补贴生育、刺激消费。新增特别国债及特殊再融资债额度可能在 2 万亿元左右或以上，财政支出刚性强，收入端有压力，不排除推出增量财政工具来保障支出强度。

3. 价格信号的新趋势

• 从地产数据来看，有很多积极的信号。比如在深圳，10 月 5 日最低报价上调的项目数量比下调的多；很多城市的挂牌套数下降；二手房交易量大幅增长，甚至有可能超过“517”新政后的水平。

• 在政策目标明确、思路调整和一系列政策组合拳的持续作用下，中信证券研究部地产组预计，一线城市年内有望实现房价止跌，要是政策效果不理想，还会有更多政策出台。

二、行情特征：散户凶猛，脉冲继续

1. 机构与散户的“赛跑”

• 机构投资者近期确实在增仓 A 股，但散户入场的速度更加迅猛。公募新发产品中，主动型产品增量不大，被动型产品表现较好，但中证 A500 ETF 相关产品还没开始集中建仓。

• 从仓位来看，公募普通股票型、偏股混合型及灵活配置型产品加仓空间不大。私募单周增仓幅度也不算大，外资被动型产品回流明显，但主动型产品还有些犹豫。

2. 独特的行情特征

• 这次行情既有预期剧烈逆转的特点，又有散户增量资金集中入场的情况，和 2022 年 11 月、2014 年 11 月的行情有相似之处。但也有不同，现在居民风险偏好低，超额储蓄多，资产荒背景下，股票市场的逆转会吸引大量超额储蓄资金入市。

• 而且现在中文移动互联网信息传递速度快，短视频等新媒介能把信息几何级数放大，让投资者预期短时间内高度一致。所以，这次脉冲式上涨可能比以前的牛市第一波上涨持续时间短但幅度大。

3. 未来行情的走向

• 从目前的情况看，还有大量待入场增量资金，所以脉冲式上涨短期内可能还会持续。

三、过渡阶段：两条主线，把握机会

1. 低 P/B 风格重估

• 9 月政治局会议提出房地产“止跌回稳”，这意味着要遏制抵押品价值下跌和债务通缩循环。在这种情况下，低 P/B 公司修复的弹性比收入、盈利预期修复的弹性大得多。

• 低 P/B 公司集中的行业，如房地产、银行、非银金融以及建筑建材等，是当前最明确的主线之一。而且主动管理型机构超配高 P/B 公司，低配低 P/B 公司，未来调仓可能会让低 P/B 风格更受益。

2. 内需板块估值修复

• 政策空前重视提振内需，这将极大改变投资者评估内需品种估值的方式。消费后周期特征明显，政策态度明确后，经济修复预期会带动消费景气回升。

• 消费板块目前估值低，2024Q4 起多数细分板块处于企稳拐点，建议抓住政策转向下的消费修复机会，关注消费互联网、乳制品、大众餐饮、酒类、人力资源、酒店等板块。

四、未来展望：机构时机，配置优选

当前市场处于过渡阶段，行情初期以散户入场为主，靠预期和资金面推动。高仓位的投资者可以调整持仓结构，向权重指数靠拢，增配低 P/B 行业和内需板块。

对于有加仓需求或“踏空”的资金，可以优先加仓低 P/B 行业和内需板块，或者选择宽基指数 ETF 工具。

等脉冲式上涨行情结束，增量政策落地，价格信号拐点确认后，将开启年度级别牛市行情，机构投资者迎来更佳入场时机。

那时，配置上可以向内需和绩优成长切换，初期优先增配内需，淡化红利和出海。

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