央行前脚刚降准，人民币汇率又创3年多新高，什么信号？中美货币政策分化，明年汇率何去何从？

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央行宣部全面降准之际，人民币兑美元汇率悄无声息地继续走强。

12月8日上午，在岸和离岸人民币携手冲高，双双突破今年5月份高点，创出2018年5月以来的新高。

截至12月8日16:00左右，在岸人民币兑美元汇率报6.3555。尽管人民币汇率近期无碍美元指数走强，上演一波坚挺升值的独立行情，但人民币汇率回调贬值的风险也愈发值得警惕。尤其是在明年中美货币政策或趋向分化的窗口期，受访的分析人士认为，人民币汇率易贬难升，汇率拐点正在形成。

人民币短期强势格局难撼

自11月以来，人民币兑美元汇率与美元指数之间的背离逐渐引起市场关注，并引发政策面的风险提示。11月18日，人民银行官网发布的消息显示，全国外汇市场自律机制在第八次工作会议上少见地提出“偏离程度与纠偏力量成正比”，这被市场解读为暗含人民币升值已偏离中枢之意。

然而，距离官方风险提示过去二十余天，人民币汇率升势依旧。CFETS人民币汇率指数从11月19日至12月3日上涨幅度达0.82%，同期美元指数升幅仅0.1%左右。

支撑人民币汇率独立走强的因素是多方面的。中国银行研究院高级研究员王有鑫在接受证券时报·券商中国记者采访时表示，11月以来，在美联储收紧货币政策的预期下，美元指数快速走高，但同期人民币走势保持稳定，甚至略有升值，这主要源于以下几方面因素：

一是在海外供应链产业链瓶颈不断深化背景下，中国出口订单持续增加，贸易顺差和外汇收入保持在高位，有力地支撑了人民币汇率。

二是自去年以来，人民币的投资和避险属性就不断凸显，随着中国金融市场开放程度加大，外资不断增持人民币股票和债券资产，特别是海外新型变种毒株的出现，使得市场避险情绪升温，人民币受到更多青睐。

三是海外通胀高企，而我国通胀保持在较低水平，从购买力平价角度看，也在一定程度上提振人民币。

华创证券首席宏观分析师张瑜还对记者表示，推动人民币汇率逆势走强有两方面因素值得关注，一是近期人民币兑美元的即期交易量显著放量，交易情绪助推汇率走强。二是由于贸易顺差走阔，同时银行代客涉外收付款顺差同步走高，企业结汇意愿提升导致银行代客结汇需求走强。

汇率拐点正形成，明年或将小幅走弱

正如事物都有两面性，人民币汇率走强的同时，推动汇率贬值回调的动因也在积蓄。在张瑜看来，人民币汇率的大拐点正在形成。

“疫情后人民币汇率持续走强的行情可能正在接近尾声，明年人民币汇率易贬难升。”张瑜称，日前全国外汇市场自律机制工作会议出现了“偏离程度与纠偏力量成正比”的新提法，似有暗含人民币升值已偏离中枢之意。无论汇率是升值还是贬值，一旦汇率由于交易因素或者预期因素过度偏离基本面，事后都会面临市场自发的纠偏力量或者政策纠偏力量，偏离越远，此后的纠偏就越大。

据张瑜解释，当前人民币汇率需要重点关注以下三方面的贬值风险：一是明年初新的5万美元境内居民便利化换汇额度刷新生成，从历史规律看，这会对人民币汇率造成一定的季节性贬值压力。二是美联储态度逐渐转鹰，开启货币政策收紧周期，联邦基金期货已在定价2022年7月首次加息；同时，中美经济增速之差在收窄，明年中美实际GDP增速差或将收窄至1989年以来最小。在历史上三轮中美经济、货币背离期，人民币回落都趋向于贬值。三是资本流入对2022年人民币汇率的支撑也在走弱，随着美联储进入紧缩周期，中国等新兴市场经济体本就有资本外流、资产价格下跌的风险。

王有鑫提醒，在美联储收紧货币政策背景下，国内货币政策制定将面临更多挑战。货币政策除了要关注经济复苏，同时也要考虑金融稳定问题，为降低发达经济体货币政策调整对我国的溢出冲击，国内货币政策存在被迫调整压力。

不过，尽管不少分析认为明年人民币汇率易贬难升，但其回调幅度预计相对可控。“当前中美10年期国债收益率相差超140bp，中美利差足够‘厚’，当前人民币兑美元汇率也较前期7.1左右的低点留足了战略纵深。从这两方面看，即便美联储收紧货币政策，也不会对我国货币政策独立性、汇率以及跨境资本流动形成太大制约。”张瑜称。

王有鑫也认为，最近两年，中美货币政策并不同步。我国在制定货币政策时更多考虑国内经济发展和金融稳定需要，特别是人民币汇率保持相对强势，使得货币政策受到的外部掣肘减弱，可以将关注点聚焦在内部均衡方面。美联储收紧货币政策对我国人民币汇率和跨境资本流动的外溢影响将低于上一轮紧缩周期，人民币汇率和跨境资本流动有望保持基本稳定。

中金公司研报预计，伴随出口进一步放缓，国内货币政策边际宽松和美元周期性走强，预计人民币汇率在春节后到二季度或将承压。但人民币风险溢价仍将在低位震荡，叠加外资对国债较有粘性的配置需求，人民币汇率或将小幅走弱，伴随下半年经济企稳回升，可能将在6.6附近窄幅震荡。

此外，美联储收紧货币政策，中国在跨境资本流动方面会有何应对举措？王有鑫认为，在人民币汇率和跨境资本流动稳定波动背景下，无需采取额外的管理手段。但需要对异常波动和短期的市场超调保持关注，证券资本可能存在急进急出风险，可视情况动态调整、更新跨境资本流动宏观审慎政策工具，确保市场稳定波动。

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