债市回调之后：理财“负反馈20”暂未至，多只债基遭遇大额赎回

8月7日，银行间交易商协会发布公告，称监测发现江苏常熟农村商业银行股份有限公司、江苏江南农村商业银行股份有限公司、江苏昆山农村商业银行股份有限公司、江苏苏州农村商业银行股份有限公司在国债二级市场交易中涉嫌操纵市场价格、利益输送，对上述4家机构启动自律调查。受此影响，8月8日10年期国债活跃券收益率从2.14%上行3.5bp至2.175%，8月9日收益率继续上行2.5bp。

债市出现大震荡。10年国债收益率近一周最多上行近17BP，10年国债主连也跟着出现明显深坑。短时间内如此巨大的调整幅度，让市场噤若寒蝉，投资者担心2022年四季度理财“负反馈”再度发生的可能。

今年在存款搬家的影响下，银行理财规模节节攀升。根据中信证券的统计，7月末理财市场存续规模达29.94万亿元，较6月末上升约1.42万亿元，月度环比增速约为4.99%。

市场担忧债市回调将会引发产品净值下跌，净值下跌导致赎回潮，进一步出现下跌。不过对此，分析人士认为“这次有点不一样”。东吴证券固收首席分析师李勇表示，目前理财的结构和2022年相比已经发生了变化。

李勇表示，根据银行理财的季报数据，不难发现自2022年四季度出现赎回潮之后，理财就明显降低了固定收益类资产的配置比重，从2022年四季度的88.77%下降到2024年一季度的61.24%，转而增加了现金及银行存款的比例，从2022年四季度的4.36%上行至2024年四季度的26.6%。

李勇分析称，由于这一变化，理财产品对抗债券市场风险的能力明显增强，且理财投资者已逐渐适应产品净值化后的波动情况，预计投资行为将更加趋于理性。另外，对收益率上行幅度容忍度最低的持有期6个月的哑铃型组合的亏损阈值为20bp，对应10年期国债收益率到2.3%左右的水平，对应长期国债收益率的合意区间2.5%—3%，但收益率上行幅度过快也会诱发系统性风险，因此预计10年期国债收益率在上行后，将在2.2%—2.3%的区间内波动，没有达到造成“负反馈”的水平。

中泰证券固收首席分析师肖雨也表示，今年以来，债市行情较好，理财产品规模高增，收益率表现也较好。8月4日，理财产品规模约为29.77万亿元，较2023年末增加3.47万亿元，年初以来月度平均年化收益率都在3.4%及以上。随着央行持续提示长债风险，上周大行卖出利率债，债市出现一定调整，理财产品收益率下滑明显。8月11日，理财产品近7日平均年化收益率为2.4%，较上周环比下降193bp。分类型看，现金管理型为1.75%，环比下降3bp；固定收益类为3.05%，环比下降147bp，其中纯固收类为3.45%，环比下降85bp，固收+类为2.81%，环比下降178bp；混合类收益率转负，为-7.61%。

“在这种情况下，市场担心债券市场‘大户’——理财会不会由于赎回压力导致‘负反馈’加剧。从上周数据看，理财规模保持稳定。8月11日，理财产品存续规模约为29.77万亿，较上周环比增加22亿元。”肖雨表示。

多只债基遭遇大额赎回

不过，相对于理财产品而言，债基就没那么幸运，个别产品由于出现大额度赎回，不得不调整净值精度。8月13日，广发基金公告称，广发景源纯债债券型证券投资基金D类基金份额（以下简称广发景源纯债D）于2024年8月12日发生大额赎回，为确保基金份额持有人利益不因份额净值的小数点保留精度受到不利影响，自2024年8月12日起，提高该基金份额净值精度至小数点后8位，小数点后第9位四舍五入。

对于单只基金来说，大额赎回往往出现在单一机构持有人占比过高的债券基金中。这类基金规模不大但单一机构持有人份额占比较高。因此，当该机构投资者由于某些原因选择赎回该基金份额时，虽然赎回金额可能不高，但对于该基金则造成巨额赎回，很有可能导致该基金的净值发生异常波动。

数据显示，广发景源纯债D单位份额净值8月12日报1.0868，单日下跌-0.13%。

无独有偶，浙商基金也公告称，浙商汇金中债0—3年政策性金融债指数证券投资基金，于8月9日发生大额赎回。为确保基金持有人利益不因份额净值的小数点保留精度受到不利影响，经公司与基金托管人协商一致，决定自8月9日起提高该基金净值精度至小数点后六位，小数点后第七位四舍五入。

日前已有多只债基纷纷发布相似公告。同花顺数据显示，8月已经有4只债基宣布调整精度，如果将时间拉长至7月，数量则增至38只，其中35只为债基，涉及浙商、信澳、永赢、申万菱信、财通、蜂巢等基金公司。

钜融资产研究总监冯昊在接受记者采访时表示，委托人赎回的原因可能多种多样，比如自身流动性需要、对后续债券市场看法转变、产品净值回撤、亏损超过风险承受范围等。近期债市持续调整，债券型产品净值持续回撤可能是委托人赎回的主要原因。另外，与银行理财产品不同，债券型公募基金的委托人多数为机构投资者，行为一致性较强，在市场快速调整时，基金公司更容易遭遇集中赎回、大额赎回。

某公募产品部人士表示，规模偏小的基金遭遇大额赎回，会带来很高的冲击成本，需要通过提高净值精度来提醒投资者注意风险。对投资者来说，在基金估值方法没有改进前，应尽可能远离这类机构持有比例高且赎回几率高的基金。

不过对于债市目前的调整，多数机构认为基本到了尾声。华安证券固定收益首席分析师颜子琦表示，近期债市的回调压力显现，在大行持续抛券后曲线变平，从个券空间来看10年期限大行的“库存”或已减少，短期内债市的最大空头可能是前期浮盈的非银机构。近期基金边际转为净卖出，而券商资管等产品的行为对于利率变动尚不敏感，可关注后续其赎回压力。另一方面，从历史上来看8月债市宜偏谨慎，利率拐点发生的背景通常为“政策出台+供给加速+资金收紧”的组合，虽然当前债市对此已有一定预期与定价，但在止盈情绪的影响下其边际变化或加剧债市整体的波动，短期内可把握曲线变平与调整的机会适当加仓。

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