【中国银河宏观】美联储50BP的降息开局意味着什么？ ——9月FOMC会议

· 美联储50BP降息开局，助力经济软着陆：9月18日，美联储在FOMC会议上宣布降息50BP，降息后利率水平为4.75%-5.00%，本轮美联储降息周期正式开启。自此，除日本外的主要发达国家经济体均进入降息周期。50BP的首次降息幅度略强于市场主要机构预期，点阵图显示美联储官员倾向于年内仍有50BP的降息空间。

· 美联储对于就业目标的关注度显著提高：从FOMC的声明和发布会内容来看，在双重目标中对于充分就业目标更加看重，对通胀回归2%目标表示出更多信心。这意味着，美联储限制性货币政策开始转向，未来一段时期内通胀数据波动对于货币政策影响变小，劳动力市场的表现对降息节奏和幅度影响更大。

· 预防性降息下经济较难陷入衰退，预计年内累计降息100BP：我们认为，2024年全年累计降息幅度为100BP，11月、12月各降25BP。我们预计2025年累计降息幅度为100BP，且降息时点会相对前置而非均匀分布。从美联储的双重目标以及经济增长、金融稳定和大选与财政等角度来看，美联储“预防性”降息的基调短期仍将持续。50BP的降息对经济的短期影响并不会显著区别于25BP的降息，在美国经济仍然保持韧性且金融风险总体可控的情况下，除非劳动市场出现超预期的弱化，每次议息会议25BP的降息幅度依然是合意的选项。

· 主要资产先涨后跌，软着陆下机会仍然好于风险：市场与资产方面，CME数据显示，联邦基金利率期货交易者认为11月大概率降息25BP，但12月可能再度出现50BP的降息，全年累计降息125BP。在美联储声明宣布首次降息幅度50BP后，美股上行，美债收益率与美元指数下跌；但随着鲍威尔在发布会上表示降息是为了更好达成软着陆，并不是因为经济存在显著的下行风险后，美股大幅震荡，先涨后跌，最终三大股指济体小幅下行；美债收益率回升，10年期收益率升6.4BP至3.712%；美元指数收100.9420。伦敦黄金价格同样先升后降，一度达到2600美元/盎司，最终收2558.83美元/盎司。

· 相比“衰退交易”更加清楚的方向，目前数据依赖的美联储可能在降息预期方面引发更大的波动，“降息交易”定价较为充分的情况下，大选结果明晰前市场可能处于高波动状态。考虑到本次美联储相对偏鸽的例长，随着失业率的抬升和劳动市场进一步的弱化，10年期美债收益率仍有在“衰退交易”预期下挑战3.5%的可能；美元指数可能降至100下方，但历史规律显示如果美国经济在降息后继续趋近“软着陆”，则其有反弹的可能。美股的名义利润增速和估值水平依然受到基本面的支撑，但短期经济数据的震荡（比如偏弱的制造业与就业数据和有韧性的服务业与消费数据间的矛盾）不利于其继续上行；不过，在“软着陆”假设下，美股在大选结果确定后仍存在上行空间。

· 美联储降息为国内货币政策宽松打开空间，但国内货币政策需要等待与财政一致性协同。降息、降准和买卖国债是货币宽松的三个路径。降低存量房贷利率可能是中国央行下一步重要行动。即便落地之后，年内仍有调降政策利率10-20BP的可能。降息工具会给银行净息差带来进一步压力，央行可能使用引导存款利率下调与降准予以配合使用。降准的时机可能选在增量财政政策推出之时，幅度可能在50BP。国债买卖是货币财政交汇点，现阶段买短+卖长并实现净投放可能是主要操作方式。基准假设下，对应人民币汇率围绕7.1的中枢波动。人民币升值是反弹而非反转，如果美国不出现衰退，美元对人民币难以稳定在7.0下方。

· 对大类资产的影响

（一）A股市场：回顾历次美联储降息对A股表现的影响，发现在美联储降息周期内A股走势并无明显规律。当前来看，8月经济数据、金融数据不及预期，我国经济发展仍然面临需求不足的问题，稳增长政策加码预期提升。随着美联储开启降息周期，我国货币政策空间进一步打开，更多促进经济稳增长的政策有望出台。当前A股估值处于历史中低水平，中长期来看投资价值较高。大盘指数总体可能先窄幅震荡，随着中国经济基本面好转，大盘指数逐渐上涨。短期可继续关注高分红的红利板块，涉及国企改革机会的国企板块，以及受益于美联储降息周期开启的科技板块和上游资源板块。

（二）债券市场：当前我国在经济缓步修复的进程中，宽松的货币政策支持经济将更加积极，而随着美联储降息周期开启，我国降息空间打开，利好债券市场继续走牛，十债收益率下行幅度或在5-7BP。我们复盘了美联储近两轮降息周期开启后我国10年期国债收益率表现，发现降息开启后10Y国债收益率通常有明显下行，但三个月可能是利多出尽后的调整小周期，而后随着中美开启同步降息顺周期后国内债市继续走牛明显，整个降息周期内国内债市总体走牛。本轮在美联储预防式降息的基础上，结合国内基本面修复需求，国内降息幅度或在10-20BP左右，预计10Y国债下行幅度或在5-7BP，但此外也需警惕债市交易过度利多出尽的调整风险。

（三）港股市场：美联储降息周期开启前，港股市场往往已经反应降息预期。从基本面来看，港股业绩呈现回暖态势。全球流动性趋于好转，港股市场有望受到提振。配置建议上，关注受益于降息预期的科技板块，特别是分母端和分子端双重改善预期的细分行业有望更多受益，具体包括互联网头部、消费电子等板块。中长期来看，港股基本面更多依赖于国内经济，关注国内政策面的积极信号。同时，由于地缘因素与美国大选扰动持续，国内经济仍处于新旧动能切换的转型期，在AH 股溢价下，港股高股息策略仍具备吸引力，重点关注港股央企。

（四）商品市场：美联储降息后，短期内金价有上行动力。地缘因素的不确定性可能变得更加常态化，美国债务问题和经济不着陆风险所引发的美元信用担忧，将巩固黄金的避险资产需求，以印度为代表的全球央行仍在增持黄金，因此黄金中长期看仍存有支撑。不过美联储降息开启时市场风险偏好或将回升，将一定程度限制金价的上涨空间。美联储降息能够降低原油购买成本，可能推高原油价格。然而，原油价格主要受供需影响。目前，欧洲经济复苏不确定、日本经济增速下调及中国经济增速偏缓使市场对原油需求存疑。供应方面，飓风弗朗辛阶段性影响美国墨西哥湾原油产量，尽管欧佩克延长减产措施，但减产效果减退，原油价格可能维持偏弱态势，仍需警惕地缘风险对原油价格的冲击。

风险提示：1. 国内经济复苏不及预期风险 2. 海外降息及经济衰退的风险 3. 国外政策落实不及预期风险